İnvetsaz'dan alınmıştır.

Uluslararası Ticaret Firmalarının Karşılaştıkları Kur Riski ve Riskin Türev Piyasa İşlemleriyle Yönetilmesi

Özet

Ulusal ekonomiler arasındaki iktisadi ilişkilerin had safhasına ulaşarak küresel bir organizasyona dönüştüğü yetmiş sonrası dönemde, bir yandan bu ilişkilere aracılık etmek üzere yabancı cins para kullanımı artarken bir yandan da döviz kurlarındaki oynaklık derecesi süratle yükselmiş ve döviz piyasası tüm çevreler açısından önemle takip edilen bir konuma erişmiştir. Döviz cinsinden mevduat bulundurmak, döviz cinsi borç ilişkisine taraf olmak, yabancı menşeli finansal varlıklara yatırım ve dış ticaret işlemleri döviz kullanımın en sık gerçekleştiği ekonomik işlemler olarak kur değerindeki değişimlere karşı duyarlılığı son derece yüksektir. Spot piyasalarda anlık olarak fiyatlanan döviz kurlarının gelecekte alacağı seyre ilişkin belirsizlik, döviz kullanımı gerektiren bu gibi işlemlerden doğan getiri ve maliyetlere ilişkin de bir belirsizlik yaratmaktadır. Literatürde kur riski olarak tanımlanan bu duruma karşı duyarlılığı en yüksek seviyede olan iktisadi aktörlerden biri de dış ticaret firmalarıdır. Vadeli ödeme şekillerinden biri ile işlem gerçekleştiren hem ithalatçı hem de ihracatçı firmaların bilançolarında önemli miktarda döviz açık pozisyonları oluşmaktadır. Bu durum firmaların gelecekteki nakit akış performansları üzerinde açık pozisyon yaratan döviz cinsi işlemlerin hacmi, vade tarihine kalan gün sayısı ve kurlardaki dalgalanmanın şiddeti nispetinde belirsizlikten kaynaklı bir risk içermektedir. Döviz kurlarının gelecekteki seyri, herhangi bir dış ticaret firmasının lehine gerçekleşerek firma karlılığına pozitif yansımasını da mümkün kılmakla beraber, olumsuz senaryolardaki yıkıcı ihtimaller, ihtiyatlı firma yöneticilerini bu riske karşı spekülatif bir bekleyiş yerine çeşitli korunma tekniklerinden birine başvurmaya yöneltir. Kur riskine karşı, riski belli bir düzeyde kontrol altına tutmanın en etkin yolu ise türev araçların hedging amaçlı kullanımıdır. Spot piyasaların aksine ileri bir tarihteki kur değerini, bugünden yapılan sözleşmeler ile sabitleyerek kurdan kaynaklı belirsizliği ortadan kaldırma imkanı sunan türev piyasalar(vadeli, işlem piyasaları) kur riskine maruz kalan iktisadi birimlere, karşılaştıkları riski arzu edilen bir seviyede kontrol altında tutma olanağı tanımaktadır. Türev piyasalarda işlem gören başlıca araçlar forward, futures, opsiyon ve swap sözleşmelerdir. Kur riskine karşı en etkin koruma olanağını sunan bu sözleşmeler ayrıca faiz oranları, emtia fiyatları ve finansal varlık değerlerindeki öngörülemez değişimlere karşı da koruma imkanı sunmaktadır.

Anahtar Kelimeler: Kur Riski, Vadeli Ödeme Seçenekleriyle İthalat/İhracat, Döviz Açık Pozisyon, Hedging, Türev Piyasa, Türev Araçlar

 

Giriş

19.Yüzyılın ikinci yarısından itibaren uluslararası ticari akımlarda giderek artan ölçüde serbestîleşme baş göstermiş ve uluslararası ticaret hacmi hızlı bir yükselişe geçmiştir. 20. Yüzyılın ikinci yarısından itibaren ise uluslararası ticaretteki serbestîleşmeyi uluslararası mali akımlardaki serbestîleşme izlemiştir. Ayrıca yine 20.yüzyılın ikinci yarısından itibaren üretim süreçlerinin çok uluslu şirketler inisiyatifinde çeşitli birimlere parçalanarak farklı ülkeler arasında paylaştırılması sonrası günümüz dünya ekonomisin temeldeki 3 karakteristik özelliği biçimlenmiş oldu. Önce ticaretin, ardından da mali akımlar ve üretimin ulusal sınırları aşarak küresel bir ekonomiyi meydana getirmesi sonrasında ulusal ekonomiler dünya tarihinin önceki hiçbir evresiyle kıyaslanamayacak ölçüde birbiriyle ilişkili konuma gelmiştir. Küresel sistem ile bütünleşmiş günümüz ekonomilerinin tamamında, iktisadi faaliyetlerden doğan tüm fırsat ve riskler, iktisadi aktörlerin tamamı adına yeniden şekillenmiş ve küresel gelişmelere son derece duyarlı bir hal almıştır.

Günümüz küresel ekonomisinin ortaya çıkardığı yeni fırsatların başında şüphesiz ki küresel pazara yönelik üretim ve dış ticaret imkânları gelmektedir. Dünya Bankası istatistiklerine göre[1] 2018 yılı içerisinde dünya ekonomisince üretilen tüm mal ve hizmetlerin parasal değeri(GDP) 85.9 trilyon dolar olmakla beraber, aynı yıl tüm ulusal ekonomilerce yapılan ihracatın toplamı da 19.5 trilyon doları bulmuştur. Basit bir deyişle, tüm dünyadaki iktisadi çıktının yaklaşık dörtte biri, dış ticaret işlemlerinden doğan fırsatlarca yaratılmıştır. Türkiye için ise yaklaşık rakamlarla 2018 yılındaki toplam üretimi olan 771 milyar dolarlık çıktının, 168 milyar doları dış pazarlara satılmıştır.

Genel olarak ulusal ekonomilerin dünya ekonomisiyle bütünleşmesi ve özel olarak da dış dünya ile artan ticaret hacmi, gerek küresel ekonomi gerekse de ulusal ekonomiler adına ciddi fırsatlar doğurmakla birlikte; doğasındaki yüksek serbesti, kuralsızlık, zorlu küresel rekabet şartları, işlemlerin karmaşıklığı, politik gelişmelere aşırı duyarlılık, devletlerin farklı uygulamaları(kanunlarda, vergi ve muhasebe uygulamaları, para ve maliye politikalarında, kambiyo mevzuatında vb.) gibi çoğaltılabilecek pek çok nedenden ötürü birçok riski de beraberinde getirmektedir. Küresel gelişmelere son derece duyarlı olan bu risklerden biri de uluslararası işlemlerde döviz kullanımına bağlı olarak oluşan kur riskidir. Yabancı cins para kullanımı ve kurlardaki dalgalanmaların aşırı boyutlara varması durumunda kur riskinin yaratabileceği tahribatlar da yıkıcı boyutlara ulaşabilmektedir.

Küresel ekonomide devasa boyutlara ulaşan dış ticaret rakamları, neredeyse mutlak serbesti durumuna erişen mali ve fiziki sermaye hareketleri, hızla gelişen teknoloji ve bilişim sistemleri gerek oldukça yüksek tutarda döviz kullanımını gerekse de döviz kurlarındaki aşırı dalgalanmaları da beraberinde getirmiştir. Dolayısıyla da kur riski, özellikle de kurlardaki değişimden olumsuz yönde daha çok etkilenen gelişmekte olan ülkeler ve bu ülkelere yerleşik olan firmalar açısından son derece kaygı verici bir hal almıştır. Kur riski, başta yabancı para cinsi işlem yapan dış ticaret firmaları ve uluslararası yatırımcılar açısından olmak üzere tüm iktisadi aktörler ve hükümetler açısından endişe verici olmakla birlikte, geleneksel ve modern pek çok korunma tekniği sayesinde arzu edilen bir düzeyde kontrol edilebilme olanağına da sahiptir.

Özet, giriş ve sonuç kısımları hariç 3 ana bölümden oluşan bu çalışmanın konusu, kur riski ve bu riske karşı duyarlılığı çok yüksek seviyede olan dış ticaret firmalarının kur riskine karşı türev piyasalarda yaptıkları korunma işlemleri olacaktır. Birinci bölümde kur riski dış ticaret firmaları açısından ele alınacak, ikinci bölümde türev piyasalar, bu piyasalarda işlem gören türev araçlar ve ilgili temel kavramlar açıklanacaktır. Son bölüm ise dış ticaret firmalarının türev araçlar kullanmak suretiyle kur riskinden korunmak için başvurabilecekleri stratejilere ayrılmıştır.

 

1. DIŞ TİCARET FİRMALARI AÇISINDAN KUR RİSKİ

 

1.1 Dış Ticaret İşlemlerinde Karşılaşılan Risklere Genel Bir Bakış

Risk genel anlamıyla, istenmeyen sonuçların ortaya çıkma, meydana gelme olasılığı olarak tanımlanabilir. Dış ticaret işlemlerinde firmalar çoğu zaman farklı risklerle karşı karşıya kalmaktadır. Dış ticarete taraf olan firmaların farklı ülkelerde bulunmaları, mevzuatlarının farklı olması, değişik para birimlerini kullanmaları, ayrı dillerin konuşulması gibi nedenler firmaları ödeme konusunda çeşitli risklerle kaşı karşıya bırakmaktadır[2].

İhracatçı firmaların faaliyetlerini sürdürürken karşı karşıya kaldıkları riskler ticari risk (alıcı riski, transfer riski ve belge riski), politik risk, taşıma riski, doğal/çevresel risk ve finansal risk (kredi, kur, faiz, fiyat ve likidite riski) olarak sınıflandırılabilir. İşletmeler, riskleri minimize etmek amacıyla korunma kavramına önem vermektedir. Bunun nedeni ise karşılaşacakları riskleri ve belirsizlikleri minimize ederek finansal planlamayı kolaylaştırmak ve finansal güçlük yaşama ihtimalini azaltmaktır[3].

Riskten korunma yöntemleri sigortalama, aktif-pasif yönetimi ve türev ürün işlemleri olarak gruplandırılabilir[4]:

Ticari Risk/Alıcı Riski → Sigorta

Politik Risk → Sigorta

Taşıma Riski → Sigorta

Doğal/Çevresel Faktörler → Sigorta

Yeni Pazarlara Giriş Çekincesi → Sigorta

Reklamasyon Riski → Gözetim Şirketleri

Likidite Riski → Aktif-Pasif Yönetimi, Türev ürünler

Kredi Riski → Aktif-Pasif Yönetimi, Türev ürünler

Kur Riski → Türev Ürünler

Faiz Oranı Riski → Türev Ürünler

Fiyat Riski → Türev Ürünler

1.2 Kur Riski

İş dünyasında karşılaşılan en korkutucu risklerden birine karşılık gelen kur riski, kurlardaki dalgalanmaların yabancı para cinsinden işlemlerde bulunan şirket nakit akımlarında meydana getirebileceği olumsuzluklar şeklinde tanımlanabilir[5]. Döviz cinsinden borç ilişkisinde taraf olmak, döviz cinsi mevduat bulundurmak, döviz cinsinden düzenlenmiş finansal varlıklara yatırım, yabancı ülkelerde firma sahibi ve ya ortağı olmak, üretimde kullanılmak üzere ithal girdi kullanmak ve en yaygın biçimiyle de vadeli ödeme şekilleriyle ithalat ve ihracat gerçekleştirmek firmaların döviz cinsinden yapabilecekleri başlıca işlemlerdir. Söz konusu işlemlerin her biri, işlem hacmi, döviz kurlarındaki oynaklık derecesi ve ulusal paraya çevrilme süresinin uzunluğu ölçüsünde kur riski içerir. Üstlenilen risk karşısında, döviz kurundaki değişimin yönüne göre zarara uğrama olasılığı gibi kar elde etme olasılığı da mümkündür.

Giriş bölümünde söz edildiği üzere; uluslararası ticaret ve sermaye hareketlerinin küreselleşme ile birlikte ulaştığı nokta, çok uluslu şirketlerin neredeyse bütün küreye dağılmış yatırımları, küresel rekabet şartlarında ithal girdiye olan bağımlılığın artması, ulusal ekonomilerin kendi kendine yeterliliklerini kaybetmeleri gibi nedenler tüm dünyada döviz kullanımını artırmıştır. Bir yandan tüm dünyada döviz cinsi işlem hacimleri ve dolayısıyla döviz kullanımı artarken bir yandan da döviz kurlarındaki oynaklık derecesi çeşitli sebeplerle son derece şiddetli bir hal almıştır. Başlıca sebepler olarak, yetmişli yıllara kadar dünyanın büyük bölümünde kabul gören altın karşılığındaki dolara dayalı sabit kur sisteminin(Bretton Woods) terkedilmesi, ülkelerin birbiri ardına ulusal para değerlerini piyasa fiyatlandırmasına bırakması ve gelişen teknolojik imkânlarla birlikte döviz, para ve sermaye piyasalarına erişimin çok kolay hale gelmesi sıralanabilir. Döviz cinsi işlem hacmi ve döviz kurlarında belirsizliğin birlikte yükselişe geçmesi ise döviz kuru riskinin daha ciddi düzeylere ulaşması anlamı taşımaktadır.

Kur riski, birçok akademik çalışmada işlem riski, muhasebe riski ve ekonomik risk olmak üzere üçe ayrılmaktadır[6]. İşlem riski ile döviz cinsi üzerinden yapılmış işlemlerden dolayı gelecekte planlanan nakit giriş/çıkışlarında kurlardaki değişimim kestirilememesi nedeniyle ortaya çıkan riskler ifade olunur. Muhasebe riski ile kurlardaki değişmeler nedeniyle çok uluslu şirketlerin farklı ülkelerdeki faaliyetlerinin merkezi bir muhasebe sisteminde kayıtlandırılmasındaki zorluklara işaret edilirken; ekonomik risk ise, kurlardaki dalgalanmalar nedeniyle şirketin gelecekteki potansiyel satışlarının ve rekabet şartlarının etkilenmesini ifade etmektedir.

İthalat ya da ihracatta bulunan firmalar adına oluşan kur riski, esas olarak işlem tabanlı kur risklerinin en yaygın örneğini oluşturmaktadır. Bu çalışma kur riskini dış ticaret firmaları açısından ele aldığından ötürü çalışmanın genelinde kur riski ile ifade olunmak istenen esas itibariyle işlem tabanlı kur riskleridir. Yine çalışmanın esas konularından olan türev piyasa işlemleri de işlem bazlı oluşan kur risklerine karşı koruma getirmektedir.

1.3 Dış Ticaret Firmaları Açısından Kur Riski

Uluslararası ticaretten doğan ödemeler genellikle Dolar ve Euro gibi uluslararası kabulü yüksek olan paralarla gerçekleşir. Bu para birimleri ise Amerika ve Euro bölgesi dışında kalan ülkelerde yerleşik firmalar açısından döviz niteliği taşımaktadır ve çoğu defa kur riskinden ayrı düşünülemez. Dış ticaret işlemlerini riskli kılan bir diğer husus ise ticaret anlaşmalarının çoğu defa peşin ödeme sistemleri yerine vadeli ödeme seçenekleri üzerinden kurulmasıdır.  Peşin ödeme üzerinden gerçekleşen ticaretten doğan döviz gelir ya da giderlerinin spot piyasalardaki eş anlı dönüşüm işlemleri sayesinde ulusal para karşılıkları netleştirilebilir iken gelir ya da giderin ileri bir tarihte firma nakit akışlarına yansıyacağı vadeli ödeme seçeneklerinde aynı imkan bulunmaz. Dolayısıyla; vadeli ödeme seçeneklerinden biri ile yapılan dış ticaret işlemlerinde, vade tarihi gelip ödeme gerçekleşinceye değin, söz konusu ticaretten doğan ihracat geliri ya da ithalatın maliyetine ilişkin değerin ulusal paralar cinsinden karşılığını saptamada belirsiz bir durum ortaya çıkar. Anlaşma tarihinde belirlenen döviz cinsinden fiyatın milli para karşılığı, döviz kurundaki aşağı ve yukarı yönlü fark etmeksizin firma aleyhindeki her türlü değişime karşı savunmasız halde bulunur. Dış ticaret firmaları tarafından sıklıkla maruz kalınan bu tip risk, işlem bazlı kur riskinin en yaygın örneğini oluşturmaktadır ve iyi yönetilemezse firmalar için yıkıcı sonuçlar doğurabilmektedir.

Dış ticaret işlemlerinde anlaşma tarihinden ödeme tarihine kadar geçen süreçte, döviz kurundaki yukarı yönlü hareketler ödemeyi ileri bir tarihte yapacak olan ithalatçı firmalar için; aşağı yönlü hareketler ise ödemeyi ileri bir tarihte alacak olan ihracatçı firmalar için kaygı vericidir. Siparişin verilmesinden sonra ancak henüz ödeme yapılmadan önce döviz kurlarındaki beklenmedik bir yükseliş, söz konusu malın (ulusal para cinsinden) maliyetini yükseltecek ve ithalatçıyı zarara sokacaktır. Yine aynı şekilde ihracatta da siparişin alınmasından sonra ancak ödeme yapılmadan önce döviz kurlarındaki beklenmedik düşüş, ihracata konu olan malın (ulusal para cinsinden) değerini düşürecektir. Satış gelirleri azalacağından ihracatçı zarara girecektir.[7]

Ortak para birimini kullanan az sayıdaki ülkeler arası ticaret hariç olmak üzere (Euro bölgesi ülkeler arasındaki ticaret gibi), ithalat ve ihracat işlemleri çoğu durumda taraflardan en az biri açısından kur riski içermektedir. Bir ticaret anlaşmasında ödeme aracı olarak belirlenen para birimi anlaşmanın her iki tarafı için de yabancı para cinsinden belirlenmiş ise söz konusu dış ticaret işlemi her iki taraf açısından da kur riski barındırmaktadır. Ulusal paraları tüm dünyada kabul görmeyen ancak ithalat ve ihracat hacimleri yüksek olan Türkiye, Brezilya, Meksika, Rusya, Kore gibi gelişmekte olan ülkelere yerleşik firmalar kur riskine karşı daha savunmasız halde bulunurlar ve bu ülkelerin dış ticaret rakamları kurdaki hareketlere karşı daha fazla duyarlıdır.

 

1.4 Kur Riskinin Finansal Tablolarla İzahı

Yapılan dış ticaret işlemi sonucunda; döviz cinsinden olmak üzere vadeli bir ödeme seçeneği belirlenmiş ise vade tarihi gelip ödeme gerçekleşene değin, gerek ihracatçı gerekse de ithalatçı firma açısından söz konusu ticaretten doğan ihracat geliri ya da ithalatın maliyetine ilişkin değeri ulusal paralar cinsinden saptamada belirsiz bir durum ortaya çıkar. Anlaşma tarihinde belirlenen döviz cinsinden fiyatın milli para karşılığı döviz kurundaki olası dalgalanmalar neticesinde devamlı olarak değişecektir. Anlaşma tarihinden ödeme tarihine kadar geçen sürede döviz kurundaki yukarı yönlü hareketler ödemeyi ileri bir tarihte yapacak olan ithalatçı firmalar için, aşağı yönlü hareketler ise ödemeyi ileri bir tarihte alacak olan ihracatçı firmalar için kaygı vericidir. Bir ticaret anlaşmasında ödeme aracı olarak belirlenen para birimi anlaşmanın her iki tarafı için de yabancı para cinsinden belirlenmiş ise söz konusu dış ticaret işlemi her iki taraf açısından da kur riski barındırmaktadır.

Kur riskine neden olabilecek her bir döviz alacak veya borcu “döviz pozisyonu”, ilgili dövizler cinsinden tüm aktif ve pasiflerin toplamı ise “bürüt döviz pozisyonu” şeklinde tanımlanmaktadır. Döviz pozisyonlarının, dövizlerin cinsine ve vadelerine göre birleştirilmesiyle, aktif ve pasifler arasında meydana gelecek fark ile “net döviz pozisyonu” yani kur riski taşıyan “açık pozisyon” elde edilmektedir[8].  Burada önemli bir nokta finansal tablolardaki bütün döviz pozisyonları, her zaman için kur riski taşımak zorunda değildir. Yalnızca açık pozisyon oluşmuş ise bir kur riskinden söz edilebilir. Zira aynı vade ve döviz cinsinden olmak şartı ile aynı miktardaki döviz alacak ve borçları, gelecekteki kur ne olursa olsun kurdaki değişim karşısında birinin yaratacağı zarar tam olarak misliyle diğerinin yaratacağı kar ile nötrleştirileceğinden kur riski taşımayacaktır. Hatta bu durum, firmaların finans yöneticileri tarafından işlem maliyetleri ve prosedürlerine katlanmadan kur riskini bertaraf etme stratejisi olarak kullanılabilmektedir.

Döviz pozisyonlarının aktif ve pasiflerinin toplanması sonucunda, aktiflerin(alacak)  büyük olması durumunda “artı pozisyon”, pasiflerin (borçların) büyük olması durumunda “eksi pozisyon” meydana gelmektedir. Söz konusu pozisyonların kur riski boyutlarını; döviz kurunun olumsuz yönde değişme ihtimali, döviz kuru değişimlerinde beklenen büyüklük ve net pozisyon büyüklüğü gibi faktörler belirlemektedir[9]. Net pozisyona sahip herhangi bir firmanın maruz kaldığı kur riski karşısında korunma tekniklerinden birine başvurup başvurmama kararı ise net pozisyonunun artı veya eksi oluşu ile firma yöneticilerinin döviz kurlarıyla alakalı beklentisinin yönü istikametinde yine firma yöneticileri tarafından verilecek bir karardır.

 

1.5 İhracatçı Firmalar Açısından Kur Riski

Kur riskinden söz edebilmek için firmanın açık pozisyonu bulunmalıdır. Söz gelimi ihracatçı bir Türk firmasının dolar cinsinden vadeli bir dış satış işlemine sonrasında artı pozisyon oluştuğunu yani firmanın gelecekteki döviz cinsi alacaklarının borçlarını aşarak açıkta bir pozisyon yarattığını varsayalım. Bu gibi bir senaryoda, Türk firmasının ithalatçı firmadan ödeme alacağı tarihe ilişkin kur beklentisi bugünkü kurdan düşüş yönünde ise bu firma adına ihracattan doğan gelirini düşürmesi olası olan bir kur riski doğmuştur. Makul bir finans yönetimi anlayışında, söz konusu Türk firmasından kur riskine karşı çeşitli hedging(korunma) tedbirlerinden birine başvurması beklenmelidir. Söz konusu işlemde ithalatçı olan firma da örneğin bir Rus firması gibi ulusal para olarak doları kullanmıyorsa Rus firması açısından da açıkta olan ancak eksi yönlü bir pozisyon oluşmuştur. Rus firması açısından da kur riski doğmakla birlikte, bu riske karşı tedbir alıp almamak Rus firma yöneticilerinin kurlara ilişkin kendi beklentisince şekillenecektir. Şayet bu firma Rus firması yerine bir Amerikan firması olmuş olsaydı yalnızca Türk firması adına tek taraflı bir kur riskinden söz edilebilirdi. Söz konusu ithalatın ulusal para cinsinden maliyeti Amerikan firması açısından daha anlaşma tarihinde kesinleşmiş olacaktı ve dolayısıyla da Amerikan firması adına herhangi bir risk durumu söz konusu olmadığından hedging tekniklerinden birine başvurması da beklenmezdi.

Yukarıdaki paragrafta Türk firması adına kurulan senaryoda diğer bütün koşullar aynı olmakla beraber yalnızca Türk firmasının gelecekteki dolar kuru beklentisini artış yönünde olmakla değiştirelim. Dolar cinsinden vadeli ödeme seçeneğiyle yapılan ihracat sonrası Türk firması yine artı yönlü açık bir pozisyona sahiptir ve firmanın gelecekteki nakit akışlarına ilişkin belirsizlik yani kur riski devam etmektedir. Ancak gelecekteki nakit akışında firma lehine sonuçlar doğurma olasılığı anlamına gelen firmanın dolar kurunda artış beklentisi, firmayı bu kur riskini üstlenerek karını artırmak yönünde cesaretlendirecek ve böylelikle firmadan her biri farklı bir maliyeti de beraberinde getiren hedging işlemlerine başvurması beklenmeyecektir. Ne var ki bu yönde bir korunmama kararı alındığında, vade tarihine kadarki süreçte kur dalgalanmalarının firmanın beklentilerinden şaşması her zaman için olası olduğu için firmanın planlanan karı garanti altına alınmış olmaz.

 

1.6 İthalatçı Firmalar Açısından Kur Riski

Farklı ülke yerleşikleri arasındaki uluslararası ticaret işlemleri başta Dolar ve Euro olmak üzere dünya parası olarak kabul edilen, konvertibilitesi yüksek para birimlerinden biri ile gerçekleştirilir. Bu durum, özellikle de yerleşik bulunduğu ülke paralarının uluslararası ticarette kabul görmediği gelişmekte olan ülke ithalatçıları için can sıkıcıdır. Zira bu firmalar yabancı menşeli firmalardan gerçekleştirdikleri ithalatı döviz cinsi ödemelerle karşılamaktayken, ithal ettikleri ürünleri iç piyasada çoğunlukla ulusal para cinsinden satmak zorundadırlar. Kısacası bu firmalar açısından gelirleri ile giderleri farklı cins para birimleriyle gerçekleştiğinden çoğu zaman finansal kalemlerinde açık pozisyonlar oluşmakta ve kur riskiyle çok daha yakından karşılaşmaktadırlar.

Almanya’dan üç ay sonra ödeme yapmak üzere ithalat gerçekleştiren bir Türk firması için yine aynı ödeme tarihinde ve eşit miktarda bir Euro girişi olmayacaksa eksi yönde bir açık pozisyon oluşacaktır ve dolayısıyla da kur riski doğacaktır. Bu senaryoda da Türk firmasının geleceğe ilişkin kur beklentisi kur riskinden kaçınmak üzere alacağı korunma kararında belirleyici olacaktır. Firma yöneticilerinin beklentisi ödeme vadesi gelene kadarki süreçte Türk Lirasının Euro karşısında değer yitireceği şeklindeyse söz konusu ithalatın firmaya TL cinsinden maliyetinde bir artış ihtimali üzerinde duruluyor demektir. Oluşan eksi yönlü açık pozisyon sonrası kurdaki değişimin firmanın gelecekteki nakit akımını olumsuz yönde etkilemesi beklendiğinden oluşan kur riskine karşı firma yönetimince firma ihtiyaçlarına en uygun korunma stratejilerinden biri ile cevap vermesi akıllıca olacaktır. Kur beklentisi tam tersine düşüş yününde ise yani Türk Lirasının Euro karşısında değer kazanması bekleniyor ise, firma yöneticileri gelecekteki nakit akışı lehine söz konusu ödemenin TL cinsinden maliyetinde düşüş beklediği için herhangi bir korunma tedbirine başvurmayabilir.

Burada hatırlatmakta fayda var ki; dış ticaret işlemlerinde kur riskinden söz edebilmek için taraflar vadeli ödeme seçeneklerinden biri üzerinde anlaşmış olmalıdırlar. Vadeli ödeme seçenekleri genel olarak ihracatçı firmalar için kur riski yanı sıra bazı seçeneklerde karşı taraftan ödeme alamama riskini de taşır ve bu açıdan ihracatçı firmalar için ilk tercih olmazlar. Lakin finansal yapısı güçlü, kredibilitesi yüksek, imajı sağlam, dünya pazarlarında tekele sahip ya da güçlü konumda bulunan firmalar bu özellikleri taşımayan firmalara karşı vadeli ödeme şartlarını karşı tarafa kabul ettirmede son derece avantajlıdır. Söz gelimi bir Türk firması ithalat sözleşmelerinde kolay kolay vadeli ödeme imkanı elde edemezken, ihracat işlemlerinde ise gelişmiş ülke firmalarının vadeli ödeme şartlarını kabul etmek zorunda kalmaktadırlar. Kur risklerinin, gelişmekte olan ülke firmaları açısından daha can alıcı olmasının bir diğer sebebi de budur.

 

1.7 Kur Riski Yönetiminin Gerekliliği

Kur riski şirketleri çok ciddi boyutlarda etkilemektedir. Şirketler, gelecekteki nakit akımlarının garantilemek ve mali durumlarının bozulmamasını sağlamak amacıyla kur riski yönetimi yapmak durumundadır. Kur riski, sadece nakit akımları veya mali durumu etkilememekte, ayrıca şirketlerin gelecekteki rekabetçi koşullarını ve potansiyel satışlarını da etkilemektedir. Bu nedenle, kur riskinin şirketler tarafından yönetilmesi kaçınılmaz bir olgudur[10].

Döviz cinsi işlemlerde bulunan bütün iktisadi aktörler adına sahip olunan döviz cinsi aktif ve pasifler arasında açık pozisyonlar oluşması muhtemeldir. Artı ya da eksi yönlü fark etmeksizin oluşan açık pozisyonların büyüklüğü nispetinde, kurlardaki aleyhte değişimler altından kalkması güç zorluklar yaratabilir. Kur riskine karşı korunmanın en gerekli olduğu işlemciler; farklı vadelerle döviz gelir ve giderleri oluşan dış ticaret firmaları, bankalar, sigorta şirketleri, fon yönetim şirketler gibi büyük mevduat sahipleri, döviz cinsinden uzun vadeli borçlanma araçlarına başvuran firmalardır.

Vadeli ödeme şekillerinden biri ile döviz cinsinden olmak üzere dış ticaret işleminde bulunan gerek ihracatçı gerekse de ithalatçı firmalar, ödeme vadesi gelene kadar ticarete konu olan ürünün ulusal para cinsinden getiri ya da maliyeti kurlardaki değişkenlik nedeniyle tam olarak saptayamaz. Bu nedenle de vadeli ödeme şekillerinde kur riskinden kaynaklı olarak kazanç istenilen seviyede gerçekleşmeyebilir hatta zarar durumu dahi ortaya çıkabilir.

Dış ticarette vadeli ödeme şekillerini tercih eden firmalar, maliyetlerini ve kazançlarını ulusal para cinsinden belirsizlikten kurtarmak yani sabitlemek adına dayanak varlığı döviz kuru olan türev sözleşmeler gerçekleştirirler. Bu sözleşmelerde döviz kurundaki olası artıştan endişeli olan firmalar dövize dayalı türev ürünün alıcısı olarak uzun pozisyonu seçerken,  kurdaki olası düşüşten endişeli olan firmalar ise dövize dayalı türev ürünün satıcısı olarak kısa pozisyonu seçerler. Uluslararası piyasalarda birçok yerli ve yabancı firmayla rekabet etmek zorunda kalan üretici firmalar açısından ise üretimde kullanılmak üzere ithal girdilere ait maliyetler de yüksek oranda kur riskine maruz kalırlar.  Büyük sanayi ve imalat firmaları için de hem bu girdilerin kendi fiyatlarına dayalı türev ürünler hem de bu girdileri satın alan döviz kuruna dayalı türev ürünler ya da diğer hedging teknikleri önem kazanmaktadır.

 

1.8 Kur Risklerine Karşı Çeşitli Korunma Teknikleri

Şirketlerin karşı karşıya oldukları işlem bazlı kur risklerini yönetmek için kullanabilecekler korunma teknikleri iki grupta toplanabilir. Bunlar Şirket(Bilanço) İçi ve Şirket(Bilanço) Dışı Tekniklerdir. Bilanço dışı olan teknikler çalışmanın asli konusu olan kur riskine karşı türev sözleşme kullanımıdır. Forward, Futures, Opsiyon ya da Swap anlaşmaları ve bunların çeşitli kombinasyonlarından oluşan diğer türev seçeneklerden biri ile kur riski istenilen seviyede kontrol altında tutulur. Şirket içi teknikler ise şirketi açık pozisyonda bırakan işleme karşılık yine şirket faaliyetleri dahilinde aynı döviz cinsinden, aynı vadede ama ters yönlü başka bir işlem yapmak gibi dışsal bir kaynak ya da aracı kuruma gerek kalmaksızın mali yapının ayarlanmasıdır.

Muhasebeleştirme işlemlerinden doğan kur risklerine karşı çeşitli muhasebe teknikleri ile cevap verilebilmektedir. Ekonomik riskin muhasebe ve işlem riskine göre oldukça karmaşık olması nedeniyle ölçülmesi zordur. Dolayısıyla yönetilmesi de oldukça karmaşıktır. Çünkü ekonomik risk sadece şirket iç parametrelerine bağlı değil şirket dışındaki enflasyon oranı ve uzun vadede reel kurlardaki dalgalanmalara bağlıdır[11]. Muhasebe ve ekonomik tabanlı kur riskleri ve bunlara karşı geliştirilen korunma teknikleri çalışma dışında bırakılmıştır.

 

2. TÜREV PİYASALAR ve BAŞLICA TÜREV ÜRÜNLER

 

2.1 Temel Kavramlar

Arz ve talebin karşılaştığı bütün piyasaları kendi aralarında spot piyasalar ve vadeli işlem piyasaları olarak ayırmak mümkündür. Diğer piyasalar gibi finansal piyasalar da spot piyasalar ve türev piyasalar (vadeli işlem piyasaları) olarak ayırabiliriz. Spot piyasalar alım satıma konu olan varlığın fiyatının ve diğer bütün alışveriş şartlarının bugünden belirlendiği ve aynı zamanda ödeme ile teslimatın da bugün yapıldığı piyasalardır.

Belirli bir miktar ve kalitede herhangi bir ürünün alım satımına ilişkin olarak fiyat başta olmak üzere bütün detayları yapılan sözleşmeyle bugünden kesinleştiren ancak ürün teslimatı ile ödemeyi sözleşmede kararlaştırılan ileri bir tarihe bırakan anlaşmalara vadeli işlem sözleşmeleri denir. Bu sözleşmelerde taraflardan biri vade tarihi geldiğinde değiş tokuşa konu ürünün teslimi, diğeri ise sözleşmeyle belirlenmiş olan ürün bedelini ödeme yükümlülüğü altına bugünden girmiş olur[12]. Vadeli işlemler için finans literatüründe daha çok türev sözleşmeler, türev ürünler, türev araçlar ya da türev enstrümanlar gibi farklı isimler kullanılır. Söz konusu vadeli işlem anlaşmalarının yapıldığı tezgah üstü ya da organize piyasalara da Vadeli İşlem Piyasaları ya da diğer adıyla Türev Piyasalar denmektedir.

Türev ürünler isminden de anlaşılacağı üzere bir şeye bağlı olan veya ondan çıkarılan anlamı taşımaktadır[13]. Türev ürünler, herhangi bir malın, emtiaların, menkul kıymetin ya da faizin gelecekteki değeri üzerinden türetilmiştir ve bu değerler üzerine bağlanmıştır. Vadeli işlem piyasaları bu nedenle Türev Piyasalar (Derivatives Markets) olarak da adlandırılmaktadır. Türev varlık değerinin bağlandığı diğer varlıklara ise dayanak varlık ismi verilmektedir.

Türev piyasalarda işlem gören sözleşmeler spot piyasa işlemlerine göre daha karmaşık ve dolayısıyla daha çok profesyonel yatırımcıya hitap eden ürünlerdir. Bu nedenle türev araçlar hakkında yeterli bilgi sahibi olunmadan işlem yapılması yatırımcılar adına olumsuz sonuçlara neden olabilir[14].

Türev piyasada işlem yapan iktisadi aktörler temel olarak riskten korunma (hedging), arbitraj ya da spekülasyon ile kazanç elde etme amacındadır. Ancak günümüzde piyasaların daha etkinleşmesi ile birlikte arbitraj olanağının hemen hemen ortadan kalktığını da belirtmek gerekir. Türev piyasaların, yatırımcılardan ilgi görmesinin bir diğer önemli nedeni de finansal kaldıraç özelliği ile küçük miktar yatırım ile büyük kazanç elde etme imkânının var olmasıdır.

Türev piyasalar; spot piyasalarda oluşabilecek ani fiyat hareketlerinden kaynaklanan risklerden korunmak isteyen yatırımcılar ve bu riskleri taşımayı istekli spekülatörler arasında bir aracı rolü oynamak suretiyle, bir ülkenin finansal altyapısının gelişimine büyük katkıda bulunmaktadır[15]. Türev piyasalarda sıklıkla işlem yapan aktörlerden dış ticaret firmaları ile büyük ölçekli sanayi kuruluşları daha çok riskten korunmak isteyen yani hedgingi amaçlayan taraf olurken; bankalar, borsa aracıları ve diğer finansal kuruluşlar ise türev piyasalardaki spekülatör taraftır.

Herhangi bir ürüne ilişkin spot piyasalarda oluşan fiyat düzeyinde beklenmedik, ani ve ciddi boyutlara varabilen dalgalanma riskine karşı gelecekteki mali yapısını kontrol altında tutmak isteyen dış ticaret firmaları, sanayi firmaları ya da tasarruf sahipleri gibi yatırımcılar türev piyasalarda hedging amaçlı işlem yaparlar. Spot piyasalarda oluşacak fiyatların yükselmesine karşı korunmak isteyen yatırımcılar, fiyatında yükselme bekledikleri ürünün gelecekteki fiyatı üzerine herhangi bir türev sözleşme yaparak uzun(long) pozisyon alır ve türev piyasalarda alıcı rolü üstlenir. Spot piyasalardaki o ürüne ait fiyatın düşmesinden endişelenen ve korunmak isteyen yatırımcılar ise yine o ürünün gelecekteki fiyatı üzerine yazılmış bir türev sözleşme yaparak kısa(short) pozisyon alır ve türev piyasalarda satıcı rolü üstlenir. Böylelikle fiyatındaki dalgalanmalardan kaygı duyulan ürüne ait gelecekteki fiyatlar satın alınan türev ürünler sayesinde bugünden belirlenen bir fiyat ile sabitlenmiş olur ve firmaların nakit akışları üzerindeki yetileri kuvvetlendirilir.

Vadeli piyasalarda işlem yapan alıcı ve satıcı taraflar, vade sonundan evvel istedikleri anda borsada aynı özellikleri taşıyan bir sözleşmeye ters yönde taraf olarak pozisyonlarını kapatabilirler. Örneğin vadeli işlemde alıcı taraf (long), vade sonuna kadar bekleyip alım satım taahhüdünü yerine getirmek istemiyorsa aynı şartları taşıyan bir sözleşmede satıcı taraf (short) olarak pozisyonunu kapatabilir. Organize bir vadeli işlemler piyasasında,  aynı şartlara sahip sözleşmeler işlem gördüğünden ve etkin bir takas sistemi bulunduğundan, vade sonuna kadar sözleşme yükümlülükleri birçok defa el değiştirebilmektedir. Bu nedenle vadeli piyasaların işlem hacmi birçok gelişmiş ülkede spot piyasa işlem hacmini geçmiş durumdadır[16].

“Türev Piyasalar, gelişmiş mali piyasaların çok önemli unsurlarından biridir. Bunun temel sebepleri şöyle sıralanabilir:

– Vadeli işlemler, spot piyasada alınan pozisyonlara, gelecekteki fiyat hareketlerinden korunma imkanı sağlar.

– Piyasalarda genel olarak fiyat oluşum mekanizmasının daha etkin oluşmasını sağlar. Vadeli piyasalar mali piyasalarda dolaşan para için alternatif yatırım imkanı demektir. Mevcut piyasalara vadeli piyasaların da eklenmesi durumunda hem paranın piyasalardaki dolaşım hızı artar, hem de piyasaya gelen bilgiler fiyatlara daha hızlı yansır.

– Vadeli piyasalarda alım satım komisyonları spot piyasalara göre genelde daha düşüktür. Dolayısıyla yatırımcıların maliyetlerini azaltır.

– Vadeli piyasalar spot piyasanın daha likit olmasını sağlar. Gelecekte oluşabilecek olumsuz fiyat hareketlerine karşı korunma imkanı olan piyasalarda, spot piyasada işlem gören mal veya kıymetlere olan yatırımcı ilgisi de otomatikman artar.

– Piyasa bilgisi olan ancak sermayesi az olduğu için yeterince pozisyon alamayan veya kredili alım satım yapmak zorunda kalan yatırımcılara da küçük miktarda paralarla büyük pozisyonlar alma imkanı verir.

– Vadeli Piyasalarda Takas Merkezinin alıcıya ve satıcıya karşı mali sorumlulukları üstlenmesi sebebiyle oluşan güvence mekanizması bu piyasaların tercih edilmesinde önemli rol oynamaktadır. – Vadeli Piyasalar, üreticilere, ithalatçılara, ihracatçılara, portföy yöneticilerine, bankacılara ve yatırımcılara ileri bir tarihteki fiyatların seyri hakkında fikir vererek stok ve risk yönetimi politikalarında yol gösterici olurlar[17].”

Diğer bir çok fonksiyonu yanı sıra bu çalışma kapsamında üzerinde durulan fonksiyonu ile kur riskine karşı etkin bir korunma sağlayan türev piyasalarda işlem gören 4 temel ürün bulunmaktadır: forward, futures, opsiyon ve swap sözleşmeleri. Bunlar dışında da pek çok yeni türev ürünü bulunmakta ve sayıları her geçen gün artmakla birlikte geri kalan tüm bu ürünler aslen yukarıdaki dört temel üründen türetilmiş ve bunların çeşitli kombinasyonlarından oluşan ürünler olup çalışmada ayrıca ele alınmayacaktır.

 

2.2 Forward Sözleşmeler

Forward Sözleşmeler; döviz, faiz, tarımsal ürün gibi herhangi bir varlığın alım satımına ilişkin fiyat ve miktarın bugünden belirlenip, ödeme ve teslimat işlemleri için ise ileri bir tarihin belirlendiği türev ürünlerdir. Sözleşmenin yapıldığı anda herhangi bir ödeme ya da teslimat söz konusu değildir, taraflar üstüne düşen yükümlülükleri yalnız vade tarihi geldiğinde yerine getirmek zorundadırlar. Karşılıklı anlaşma yoluyla sözleşme iptal edilmedikçe her iki taraf da vade sonuna kadar pozisyonlarını kapatamazlar.

Borsaya kote edilme zorunluluğu olmayan forward sözleşmeler, tezgah üstü piyasa işlemleridir. Genellikle bankaların kendi aralarında ya da bankalarla kredibilitesi yüksek müşterileri arasında fiyatı sabitlenmiş bir faiz ya da döviz ürününü gelecekte satın almak üzere yaptıkları sözleşmelerdir. Borsada işlem gören diğer türev araçların aksine standart özellikler taşımazlar, pazarlık usulüyle müşterinin ihtiyaçlarına göre hazırlanabilirler.

Forward sözleşmeleri, daha çok ihracatçı ve ithalatçılar, daha geniş bir ifadeyle ileride döviz cinsinden taahhüdü veya alacağı olanlar tarafından, olumsuz kur değişimlerine karşı güvence oluşturmak amacıyla yapılmaktadır[18]. Türev araçların en eski şekli olan forward sözleşmeler, ilk olarak tarımsal ürün fiyatlarındaki dalgalanmalardan korunmak üzere bu ürünlerin gelecekteki fiyatları üzerine yapılmış olmakla birlikte günümüzdeki kullanım amacı daha çok kur ve faiz oranlarındaki olumsuz değişimlerden korunmaktır.

Forward faiz sözleşmeleri ile gelecekte ihtiyaç olabilecek fon ihtiyacı için maliyetler bugünden belirlenen faiz üzerinden sabitlenerek belirsizlik giderilir. Gelecekte oluşacak faiz oranının belirsizliğinden kaynaklı faiz oranı riskinden korunmak ya da beklentiler doğrultusunda spekülatif pozisyon alarak getiri elde etmek mümkündür.

Forward Döviz Sözleşmeleri ise dövizin ulusal para cinsinden gelecekte belirli bir tarihte teslim edilmek şartıyla alımı veya satımı için bugünden yapılan sözleşmelerdir. Vade sonunda spot kur ne olursa olsun vade sonunda sözleşmede belirlenen kurdan değişim işlemi yapılmasını garanti eder. Ancak aynı özelliğinden dolayı, forward sözleşme ile kurdaki olumsuz değişmelerden korunmak isteyen yatırımcılar, kurdaki olumlu değişmelerden de yararlanamazlar zira sözleşmede belirtilen kur üzerinden alış ya da satış yapma yükümlülüğünden kurtulamazlar.

Forward sözleşmeler, taraflar arasında serbestçe yapıldığı için karşılıklı güven gerektirir. Diğer bir ifadeyle forward sözleşmelerde “kredi riski” vardır. Taraflardan birinin yükümlülüğünü yerine getirmeme riski, garanti altına alınmış değildir. Ayrıca iki taraf arasında yapılan forward sözleşmeler diğer piyasa katılımcılarının bilgisine açık değildir. Bu nedenle forward sözleşmeler net bir şekilde geleceğe yönelik fiyatlar için referans özelliği taşımazlar[19].

Forward sözleşmeler, sözleşmede özel bir hüküm yoksa bir başkasına devredilemez. Ayrıca devri hukuken mümkün olsa bile her bir forward sözleşme kendine özgü hükümler taşıdığından ve standart olmadığından devri kolay değildir[20].

 

2.3 Futures Sözleşmeler

Diğer tüm türev ürünler gibi futures sözleşmeler de belirli bir dayanak varlığa ilişkin gelecekte teslim ve ödeme şartları üzerine yapılan sözleşmelerdir. Forward sözleşmelere çok benzemekle birlikte temel farkı ise tezgah üstü piyasalar yerine borsalara kote edilerek organize piyasalarda işlem görmeleri ve dolayısıyla da standartlaştırılmış olmasıdır.

Organize piyasalarda işlem görmesi sayesinde borsa takas merkezlerinin kurallarına tabidir ve taraflar karşı tarafın yükümlülüklerinden kaçınma riskine karşı korunurlar. Futures piyasaların işleyişini güvence altına almak için marjin adı verilen teminatın aracı kurumlara yatırılması gerekmektedir. Bu durum futures sözleşmesi yapan taraflara ilave maliyet getirmekle beraber, forward sözleşmelerinin dezavantajı olan tarafların yükümlülüklerini yerine getirmeme riskini ortadan kaldırmaktadır.

“Futures sözleşmelerinde her işlem günü sonunda gerçekleşen fiyatlar üzerinden fiyat güncellemesi (mark-to-market) yapılır. Fiyat güncellemesine göre tarafların hesaplarındaki kar/zarar durumları ortaya çıkarılır. Sözleşme fiyatının bir önceki güne göre yükselmesi durumunda satım sözleşmesi sahibi kar ederken, alım sözleşmesi sahibi zarar edecektir. Aynı şekilde sözleşme fiyatının bir önceki günün fiyatına göre düşmesi satım sözleşmesi sabinin zarar, alım sözleşmesi sahibinin kar etmesine neden olacaktır. Dolayısıyla, vadeli işlem sözleşmeleri sıfır toplamlı oyun gibidir. Kar/zarar durumları sonucunda taraflardan birinin teminatı bir sonraki günkü fiyat hareketlerini karşılayamayacak durumda ise veya sözleşmenin büyüklüğünün belirli bir oranının altına düşmüş (Maintainance Margin) ise, bu tarafa tamamlama çağrısı (Margin Call) yapılır. Yani, teminat eksiği olan tarafa teminatını tamamlaması için çağrıda bulunulur. Teminat tamamlama çağrısına uymayan tarafın vadeli işlem sözleşmeleri takas kurumu tarafından nakde çevrilir.[21]

Vadeli işlem ve opsiyon sözleşmelerinde vade tarihinde uzlaşma fiziki teslimat ve nakdi uzlaşı şeklinde gerçekleştirilir. Fiziki teslimatta üzerinde anlaşılan dayanak varlık el değiştirir. Nakdi uzlaşıda ise sözleşme fiyatı ile vade tarihindeki cari fiyat arasındaki fark kadar tutar taraflar arasında el değiştirir[22]

Futures anlaşması alarak pozisyon tutan biri bu pozisyonu vade sonuna kadar bekletmek zorunda değildir. Zaman içinde aynı tarihli, farklı fiyatlı, aynı miktarda futures anlaşması üzerinden karşıt ticarete girerek, pozisyonunu kapatabilir. Satın alınan ve satılan futures anlaşmalarının takası yapılarak pozisyon kapatılır. Alış ve satış fiyatları arasındaki fark; kar veya zarar olarak ortaya çıkar. Zarar borsaya yatırılan teminattan karşılanır, kar ise müşteriye ödenir[23]. Organize piyasalarda belirli standartlarda yapıldığı için müşterilerinin tüm ihtiyaçlarına birebir cevap veremeyebilir ancak ikinci el piyasaları oluştuğu için, rahatlıkla elden çıkarılabilirler. Bu nedenle spekülatif yatırımcılar için forward sözleşmelerine nazaran daha cazip durumdadır.

 

2.4 Opsiyon Sözleşmeleri

Opsiyonlar, belli bir vadeye kadar (veya belirli bir vadede), opsiyona dayanak varlık oluşturan belli miktardaki bir malı, finansal ürünü, sermaye piyasası aracını veya ekonomik göstergeyi belli bir fiyattan (kullanım fiyatı) alma ya da satma hakkını, belli bir prim karşılığında opsiyonu satın alan kişiye (lehtara) veren ancak zorunlu tutmayan, buna karşın opsiyonun satıcısını (keşidecisini) lehtar tarafından talep edilmesi halinde satmaya ya da satın almaya zorunlu tutan sözleşmelerdir[24].

Bu sözleşmeyi satın alan taraf sözleşmeyi vade içerisinde ya da vade sonunda kullanma hakkına sahiptir ancak spot piyasa fiyatları aleyhine işlediği takdirde bu hakkını kullanmama hakkına da sahiptir. Buna karşın, sözleşmeye istinaden prim alan opsiyon satıcısı ise alıcı taraftan istek gelmesi halinde bütün yükümlülüklerini yerine getirmeye mecburdur. Opsiyon sahibi, vade sonuna değin bu hakkını kullanmaz ise kaybı başlangıçta ödediği prim tutarı olacaktır ve bu tutarın iadesini talep edemeyecektir. Prim tutarı aynı zamanda opsiyon sahibi için, vade tarihindeki spot piyasa fiyatlandırmasının aleyhinde gerçekleşmesi karşısında olasılıklanan kayıplarının azami sınırı iken, vade tarihindeki spot fiyatların lehine olması durumunda ise kazancı teorik olarak sınırsızdır.

Opsiyon satıcısı ise alıcı tarafın talebi doğması dahilinde yükümlülüğünün tamamı yerine getirmek zorunda olduğundan teorik olarak olası kaybı sınırsızdır. Olası azami kazancı ise opsiyon sahibinin opsiyonu kullanmaktan vazgeçmesi halinde başlangıçta aldığı prim tutarı kadardır.

“Satın Alma Opsiyonu” ve “Satma Opsiyonu” olarak ikiye ayrılırlar:

Alım opsiyonu alan yatırımcı, belli bir vadeye kadar veya vade sonunda opsiyona dayanak oluşturan belli bir miktardaki malı, finansal ürünü, sermaye piyasası aracını veya herhangi bir ekonomik göstergeyi peşinen ödediği bir prim karşılığında belli bir fiyattan alma hakkına sahip olur. Buna karşılık alım opsiyonu satan bir yatırımcı ise belli bir vadeye kadar veya vade sonunda opsiyona dayanak oluşturan belli bir miktardaki malı, finansal ürünü, sermaye piyasası aracını veya herhangi bir ekonomik göstergeyi peşinen aldığı prim karşılığında satmak yükümlülüğü altına girer.

Satım opsiyonu alan yatırımcı, belli bir vadeye kadar veya vade sonunda opsiyona dayanak oluşturan belli bir miktardaki malı, finansal ürünü, sermaye piyasası aracını veya herhangi bir ekonomik göstergeyi satım opsiyonu düzenleyen tarafa peşinen ödediği bir prim karşılığında belli bir fiyattan satma hakkına sahip olur. Buna karşılık satım opsiyonu satan bir aracı ise, belli bir vadeye kadar veya vadede, opsiyona dayanak oluşturan belli miktardaki malı, finansal ürünü, sermaye piyasası aracını veya ekonomik göstergeyi alım opsiyonu alan yatırımcının talebi halinde belli bir fiyattan satın almakla yükümlüdür.

 

2.5 Swap Sözleşmeleri

“Swap” işlemi temelde, farklı mali piyasalardaki değişik kredi notuna (değerliliğine) bağlı olarak farklı kredi şartları ile karşı karşıya kalmaları ve bu farklılıklardan swap işlemine taraf olanlardan her birinin yararına olacak şekilde istifade etmektir[25]. Swap sözleşmeleri, tarafların standart nitelikte olmayan ihtiyaçlarını karşılamayı amaçlar ve dolayısıyla da bankalar aracılığında tezgah üstü piyasa işlemi olarak kurulurlar.

Swap sözleşmelerinin arkasındaki temel amaç diğer türev ürünlerdeki gibi yine riskten ve spekülasyon etkisinden korunmaktır. Bunun yanı sıra swap işlemleriyle nakit akışlarının zamanlamak, ucuz maliyetli fon bulmak ive ülkelerdeki yasal boşluklardan yararlanmak amacı ile de swap işlemleri yapılmaktadır.

Likidite açısından kullanılan swap işlemleri bir “spot” ve bir “forward” işleminin aynı anda yapılması şeklinde gerçekleşir. Spot ve forward işlemler gerçekleştiği anda pozisyonu etkiler. Swaplarda spotta alınan forwardda satıldığı için ya da spotta satılan forwardda alındığı için aynı anda pozisyon etkilenmez, ancak hesap hareketleri valör günü gerçekleşir[26].

2.6 Dört Temel Türev Araç Arasındaki Farklar

Aşağıdaki tabloda[27] dört temel türev sözleşme arasındaki temel farklar açıkça görülebilmektedir.

 

 

3. KUR RİSKİNE KARŞI TÜREV ÜRÜNLERİN KULLANIMI

Uluslararası ticarette gerek ithalatçılar gerekse ihracatçılar her zaman için kur değişmelerinin neden olduğu belirsizliklerle karşı karşıyadır. Örneğin ithalatta, siparişin verilmesinden sonra ancak henüz ödeme yapılmadan önce döviz kurlarındaki beklenmedik bir yükseliş, söz konusu malın maliyetini yükseltecek ve ithalatı zarara sokacaktır. Yine aynı şekilde ihracatta da siparişin alınmasından sonra ancak ödeme yapılmadan önce döviz kurlarındaki beklenmedik düşüş ihracata konu olan malın değerini düşürecektir. Satış gelirleri azalacağından ihracatçı zarara girecektir. Bu tür nedenlerden dolayı kur riski ve giderilmesi çoğu zaman ithalatçı ve ihracatçı için en önemli konulardan biri olmaktadır[28]. Dış ticaret işlemlerinde özellikle de vadeli ödeme şekillerine başvuran firmalar açısından kurlardaki belirsizlikler firmanın finansal geleceği açısından önemli bir risk kalemidir ve kur riskine karşı korunma tekniklerinden birine başvurmak bu firmalar için elzem olabilmektedir.

Firmaların bilançolarında aktif ve pasif kalemleri arasında denkleştirilemeyen döviz cinsi değerler bulunması halinde bu firmalar açısından açık pozisyon bulunmaktadır. Açık pozisyonu bulunan bir firmada sonuç olarak kur riski ile karşı karşıyadır. Kur riskine karşı başvurulan korunma teknikleri arasında en etkin yöntem türev sözleşmeler yapmaktan geçer. Türev ürünler vasıtasıyla hedging(korunma) işlemleri doğal olarak firma dışı aracı kurumlarla işlem yapmayı gerektirir ve işlem maliyetleri barındırır. Buna rağmen firmayı finansal belirsizliklerden kurtarma, riski istenilen seviyede ve istenilen zaman süresince ortadan kaldırabilme fonksiyonu bulunduğu ve firma içi açık pozisyonu kapatma tekniklerine nazaran daha kolay olduğu için en etkin hedging tekniği olarak tercih edilirler.

Türev işlemlerde işlem yapan taraflar türev sözleşmeler ile kısa veya uzun pozisyon olmak üzere iki farklı pozisyon alabilirler. Kısa pozisyon almak, dayanak bir varlığı vade sonunda satmak üzere bir türev sözleşme yapmak anlamına gelirken; uzun pozisyon almak ise sözleşmede belirlenen tarihte dayanak varlığı satın almak üzere türev sözleşme yapmak anlamına gelmektedir. Eğer dayanak varlığın spot piyasalarda düşük fiyatlandığı ve bu fiyatın gelecekte artacağı bekleniyorsa, bu varlığı gelecekteki bir tarihte satmak üzere türev sözleşmelerden biri yapılarak kısa pozisyon alınır. Tersine bir varlığın spot piyasalardaki değerinin aşırı fiyatlandığı ve gelecekte bu fiyatların düşeceği yönünde bir beklenti varsa yine türev sözleşmeler yapılarak uzun pozisyon alınabilir.

Dış ticaret firmalarının kur riski açısından ele alacak olursak, ihracat yapan firmalar genellikle artı yönlü açık pozisyonda kalır ve öngörülmesi mümkün olmayan kurlardaki aşırı değer kayıplarına karşı risk altında bulunurlar. Bu durumda gelecekte döviz cinsi girişi olacak olan ihracatçı firma, elde edeceği dövizi makul bir seviyeden ulusal paraya çevirebilmek adına ödeme tarihinde satışını yapmak üzere türev araçlardan birini seçerek kısa pozisyon alır. Vadeli ödeme seçeneklerinden biriyle ithalat yapan firmalar ise gelecekte bir tarihte döviz cinsi ödeme yükümlülüğü altına girdiklerinden, çoğu defa eksi yönlü bir açık pozisyonda bulunurlar. İthalatçı firmaları endişelendiren durum ise yaptıkları ithalatın maliyetini artıracak olan döviz kurlarındaki öngörülemeyen hızlı yükselişlerdir. Türev piyasalarda yapacakları işlemlerle, döviz kurundaki aşırı değerlenmelere karşı korunmak isteyen ithalatçı firmalar ithalat ödemesi yapacakları vade tarihiyle uyumlu olarak gelecekte makul bir fiyattan kur almak üzere dövize dayalı türev araçlar kullanırlar ve türev piyasalarda uzun pozisyon almış olurlar.

 

3.1 Kur Riskine Karşı Forward İşlemleri

Döviz cinsinden ve ileri bir tarihte ödeme almak üzere ihracat işlemi yapan bir firma için kur riski içeren açık bir pozisyon oluşmuş demektir. İhracatı yapan firma için bu işlemden doğan risk, ödemenin alınacağı tarihte spot piyasalarda oluşacak kurun dış ticaret anlaşmasının yapıldığı günkü kur değerinin altında kalması dolayısıyla ulusal para cinsinden getirinin azalması olasılığıdır.

Yukarıdaki gibi artı yönlü bir açık pozisyonu bulunan ihracatçı firma için döviz kuruna dayalı forward sözleşmesi yapmak kur riskine karşı kolay bir şekilde etkin bir koruma sağlayabilir. Kur riskinden kaçınmak isteyen bu ihracatçı firma, kendisiyle forward sözleşme yapmaya istekli bir banka bulmalı ve forward sözleşmeye konu olacak döviz cinsinde belirli bir forward kur üzerinden istenilen tarihte ve miktarda döviz satışını gerçekleştirmek üzere bankayla sözleşme imzalamalıdır. Bu sözleşme ile ihracatı gerçekleştiren firma, ithalatçı firmadan ödeme alacağı tarihte ödeme tutarına denk gelen dövizi sözleşmede belirlenen kur üzerinden bankaya satımını gerçekleştirecektir.

Etkin çalışan mali piyasalarda forward kuru, spot piyasalardaki kur ile yerli ve yabancı piyasadaki faiz oranı dikkate alınarak hesaplanır. (RTL, Türk Lirası cinsinden faizi; R$, Dolar cinsinden faizi, N vadeye kalan gün sayısını göstermektedir.)

 

ForwardKur$/TL=(Spotkur$/TL)*(1+RTL*N/360)
                                                    (1+R$*N/360)

İhracatçı firma bu sözleşme sayesinde, vade tarihi geldiğinde spot piyasalardaki kur ne olursa olsun ihracat işleminden doğan döviz cinsi gelirini sözleşmede belirlenen sabit kurdan ulusal para cinsine çevirecektir. Buradan çıkarılabilecek sonuçlar şunlardır:

-İhracatçı firma açısından döviz cinsi ödeme alacağı tarihte kur sabitlenmiştir ve belirsizlik ortadan kalkmıştır. Firma ulusal para cinsinden ne kadar getiri elde edeceğini bilmektedir.

-Bu ihracat işleminden doğan döviz cinsi getirinin ulusal para cinsinden karşılığı sabitlenmiş olmakla birlikte, bu getirinin ödeme tarihinde spot piyasalarda oluşacak kurlarla hesaplanabilecek olan karşılığından daha fazla olma garantisi yoktur. Zira vade tarihinde spot piyasalarda oluşabilecek kur değeri sözleşme kurundan daha yüksek ise firma forward sözleşmesindeki daha düşük olan kur nedeniyle daha az bir getiri elde edecektir. Ancak bu tarihteki kurun sözleşmede belirlenen kurdan aşağı mı yukarı mı olacağı hiçbir zaman kesinlik arz etmediği için firma tatmin edici bulduğu sözleşme kuru üzerinden bu sözleşmeyi yaparak hedging işlemini spekülatif bir bekleyişe tercih etmiş ve döviz riskinden korunmuştur.

-Vade tarihinde spot piyasalarda oluşacak kur, sözleşmde belirlenen satım kurundan aşağı bir değerde ise firma endişelerinde haklı çıkmış olur ve yaptığı forward sözleşme sayesinde kur riskinden kaynaklı belirsizliği kaldırdığı gibi korunma güdüsü ile getirisini daha yüksek bir seviyeden korumuş olur.

Forward sözleşmesinin diğer tarafı olan banka ise ihracatçı firmanın riske karşı korunma güdüsünün aksine spekülatif bir güdüyle işlem yapmış olacaktır. Bu spekülatif yatırım sonucunda, vade tarihinde spot piyasadaki kur sözleşme kurunun üstünde ise banka beklentileri tutmamış olacaktır ve aldığı risk nispetinde zarara uğrayacaktır.

3.2 Kur Riskine Karşı Opsiyon Sözleşmeleri

Kur riskine karşı opsiyon sözleşmeleri örneklendirmek adına ödemeyi ileri bir tarihte yapmak üzere ithalat gerçekleştiren bir firmayı ele alalım. Firma, bugünden yaptığı bir alım sözleşmesi ile belli bir kalite ve miktardaki bir ürünü yine belli bir miktar döviz cinsi ile iki ay sonra ödemek üzere yabancı bir firma ile anlaşmış ve malı da yarın teslim almış olsun. İthalat yapan bu firma için herhangi bir korunma tekniğine başvurmadığı takdirde iki ay sonra yapacağı ödemenin ulusal para cinsinden karşılığı tam olarak kestirilemeyeceği için bu ithal ürünün maliyetine ilişkin bir belirsizlik doğacaktır. Ve söz konusu belirsizlik özellikle de finansal piyasaları yeterince gelişmemiş, ulusal para değerinin ciddi dalgalanmalar gösterdiği gelişmekte olan ülke firmaları için ciddi sorunlar oluşturabilmektedir. Zira bu ülke firmaları ithal ettikleri malı ulusal para cinsinden iç piyasalarda satarken firma tarafından belirlenen ulusal para cinsi satış fiyatının iki ay sonraki ödeme günündeki spot kurlar üzerinden firmayı karlı pozisyonda tutma garantisi yoktur.

İç piyasada satışını yapmak üzere Amerikan menşeli ürünlerin ithalatını gerçekleştiren bir Türk firması özelinde ve işlem maliyeti, nakliye giderleri ile vergi gibi ilave maliyetlerin olmadığı bir senaryo üzerinde olası riskleri ele alalım. Bu firmanın spot piyasadaki kurların USD\TL 5,00 TL olduğu bir dönemde Amerikan firmasından birim maliyeti o günkü kur üzerinden 100 Türk Lirasına denk düşen ürünler sipariş ettiğini ve firmanın satış stratejisi dahilinde yüzde on kar ile 110 liradan satış fiyatı belirlediğini varsayalım. Ancak 110 lira olarak belirlenen satış fiyatının yüzde on kar hedefini yakalayabilmesi için bu ürünlerin ulusal para cinsi birim maliyetinin ödeme tarihindeki kur değeri için de 100 lira olarak gerçekleşmesi yani dolar kurunun aynı kalması gerekir. Oysa Türk lirasının iki ay sonraki dönemde aynı kur seviyesinde işlem göreceğine dair bir garanti bulunmadığı için firmanın gerçekleştirdiği ithalatın ulusal para cinsinden değeri belirsizliğini korumaktadır ve söz konusu ticari faaliyet kur riski barındırmaktadır. Ödeme tarihi geldiğinde kurların ani bir finansal şok ile USD\TL 7,00 seviyesine gelmesi imkânsız sayılamaz ve firma bu kur seviyesinde ödemeyi gerçekleştirmek zorunda kalabilir. Bu şartlar altında firma yapmış olduğu ithalat işleminden ciddi bir zarar ile karşılaşmış olabilir.

Vadeli ödeme işlemi ile ithalat gerçekleştiren firmalar için ani şok etkisinde gerçekleşen ciddi kur artışları önlem alınması gereken ciddi bir tehdittir. Bu firmalar için önemli korunma tekniklerinden biri de opsiyon sözleşmeleri yapmak olabilir. Opsiyon sözleşmelerinin diğer türev ürünler karşısındaki avantajı ise ödeme günü geldiğinde firmanın opsiyonu kullanmak ya da kullanmamak arasında iradeye sahip olmasıdır. Yukarıdaki Türk firması için konuşursak firma ithalat maliyetini makul bir seviyede sabitleyebilmek adına USD\TL 5,50 kurunu dayanak alan bir döviz opsiyon sözleşmesi imzalamış olsun. Vade tarihi geldiğinde USD/TL 4,50 seviyesine gerilemiş ise firma opsiyonu kullanmak yerine spot piyasalardan döviz alımı yaparak ödeme yapmayı daha karlı bulabilir ve opsiyonu kullanmaktan vazgeçebilir. Firmanın bu gibi bir durumda karşılaşacağı maliyet, opsiyon sözleşmesi için peşinen ödediği prim olacaktır. Ancak tersi durumda USD\TL 7,00 olduğunda ise firma opsiyonu kullanarak maliyetlerinin çok ciddi oranda yükselmesinin önüne geçmiş olacaktır.

Opsiyon sözleşmesinin diğer tercih sebepleri arasında gerek organize piyasalarda belirli standartlarda, takas merkezleri sayesinde karşı tarafın yükümlülüğünü yerine getirmeme riskinde arındırılmış olarak gerekse de tezgah üstü piyasalarda bankalar ve diğer aracı kurumlar vasıtasıyla ihtiyaca özel bir şekilde kolayca gerçekleştirilebilir olmasıdır. Tercih edilmeme nedeni ise peşinen ödenme zorunluluğu bulunan sözleşme prim maliyetlerinin görece yüksek oluşudur.

3.3 Kur Riskine Karşı Futures Sözleşmeleri

Döviz cinsi vadeli gelir ve giderleri açısından açık pozisyonu oluşacak dış ticaret firmaları açısından bir diğer alternatif futures sözleşmesi yapmaktır. Futures sözleşmelerinin tercih sebebi organize piyasalarda, borsa kurallarına tabi, takas merkezi avantajına sahip olması ve görece işlem maliyetlerinin düşük olmasıdır. Ayrıca futures sözleşmeleri kullanan firmalar vade sonunu beklemeden makul bir fiyat seviyesinde ters işlem yaparak futures sözleşmeyi ellerinden çıkarma imkânına sahiptirler ve çok yüksek oranda bu imkânı kullanırlar.

Bir dış tiacaret firması futures sözleşmeler yerine diğer türev ürünleri tercih ediyorsa sebebi muhtemelen standart vade ve miktarlarda işlem yapılabilen futures sözleşme şartlarının, firmanın açık pozisyonunu oluşturan döviz cinsi, miktarı ve ödeme vadesi ile örtüşmüyor olmasıdır.

Etkin çalışan mali piyasalarda türev araç getiri ve maliyetleri birbirine eşit ya da çok yakın değerler almalıdır. Dolayısıyla da futures sözleşme kuru da forward kura benzer biçimde; spot piyasalardaki kur ile yerli ve yabancı piyasadaki faiz oranı dikkate alınarak hesaplanır. (RTL, Türk Lirası cinsinden faizi; R$, Dolar cinsinden faizi, N vadeye kalan gün sayısını göstermektedir.)

 

FuturesKur$/TL=(Spotkur$/TL)*(1+RTL*N/360)
                                                    (1+R$*N/360)

 

Futures kurlar, firmaların açıktaki pozisyonlarına karşı kur risklerini ortadan kaldırmakla birlikte, vade tarihinde spot piyasada oluşan kurlardan daha yüksek getiri elde etmeyi garanti edemez. Yukarıdaki formülle hesaplan kur, N gün sonunda spot piyasalarda gerçekleşen kurun altında ya da üstünde seyredebilir. Dolayısıyla, artı yönlü döviz pozisyonuna sahip bir ihracat firması kurlardaki olası düşüşlere karşı gelecekteki nakit girişlerini belli bir seviyede garanti altına almak için futures kuru üzerinden sözleşme yapmış olmasına karşın N gün sonra spot piyasalardaki kurun futures kurunun üstünde seyretmesi durumunda lehine olan kur seviyesinden yararlanma hakkını kaybetmiştir. Ancak yine de firma N gün öncesinde spot kurun futures kurun altında kalma olasılığını üstlenmemiş olacağından, bu kabul edilebilir bir seçimdir. Ayrıca belirlenen futures kuru, firmanın ihracattan elde edeceği döviz gelirinin ulusal para karşılığı açısından en başından itibaren tatmin edici bulunmaktaydı.

 

3.4 Kur Riskine Karşı Swap Sözleşmeleri

En hızlı gelişim gösteren tekniklerin başında gelen swap, farklı para cinsinden dövizlerin, belirli bir süre için, önceden belirlenen fiyatlarda takas edilmesi, belli bir süre sonunda tekrar geri alınması şeklinde işlem görür. İthalatçı ve ihracatçı sözleşme sonunda geçerli kuru bildiğinden kur riskine karşı tam olarak korunmaktadır[29].

 

Sonuç

Farklı ülkelerde yerleşik iktisadi birimler arasındaki ticaret işlemleri genel olarak taraflardan en az biri açısından döviz cinsi işlem niteliği taşımaktadır. Zira Amerika, AB ülkeleri ve Japonya gibi az sayıdaki ülkelerde yerleşik olan firmalar dışında kalanlar gerçekleştirdikleri ithalattan doğan ödemelerini ulusal paraları ile yapma imkanına sahip değillerdir. Kurların döviz piyasalarında anlık olarak fiyatlandığı ve dalgalanmaların kronik hale geldiği günümüz ekonomisinde, dış ticaret firmalarının karlılıklarını etkileyen ithalat giderleri ve ihracat gelirlerinin ulusal para karşılıklarını kesinleştirmek bir hayli güçtür. Peşin ödeme sistemlerinde bu güçlüğün üstesinden gelmek spot piyasalardaki döviz alım satımıyla nispeten kolay olmakla birlikte, pek çok ticaret anlaşması peşin ödeme sistemi yerine vadeli ödeme seçenekleri üzerinden gerçekleşmektedir. Satış bedelinin bugünkü döviz kuru ve diğer piyasa şartları kapsamında bugünden belirlenmesine karşın, ödemenin ileri bir tarihte gerçekleşeceği dış ticaret işlemlerinde, kurdaki değişimin firma aleyhinde gerçekleşmesi durumunda firmanın planlanan karlılığında azalma görülmesi riski bulunmaktadır. Döviz kuru riski olarak ifade bulan bu durum; işlem hacminin yüksek, vade tarihinin geç ve kurdaki öngörülemeyen dalgalanmaların şiddetli olması durumunda firmalar adına yıkıcı sonuçlar doğrulabilmektedir. Döviz kurunda düşüşler, satıştan doğan döviz cinsi gelirleri azalacak olan ihracat firmaları açısından kaygı vericiyken, kurların yükselmesi dış alımlarından dolayı gelecekte ödeme yükümlülüğü altına girmiş bulunan ithalat firmaları açısından kaygı verici olmaktadır.

Önceden kestirilmesi mümkün olmayan kurdaki değişimler, firma aleyhine olabileceği gibi firma lehine de sonuçlar doğurabilir. Ancak profesyonel yöneticiler, kurdaki değişim karşısında bütünüyle riski üstlenmek yerine ihtiyatlı davranarak firma yapısına uygun buldukları korunma yöntemlerinden birine başvururlar. Döviz kuru riskine karşı en etkin korunma tekniği türev piyasalarda işlem gören ürünlerin kullanımıdır. Fiyatındaki değişimlerden korkulan herhangi bir ürünün fiyatının bugünden belirlenerek, alım satımının gelecekte bir tarihe bırakıldığı türev piyasalarda, gelecekte bir tarihteki kuru bugünden yapılan sözleşmeler ile netleştirmek olanağı mümkündür. Böylelikle dış ticaret firmaları satın alacakları sözleşmelerle, gelecekte oluşacak olan döviz cinsi gelir ve giderlerini bugünden netleştirerek nakit akışlarını döviz riskine karşı korumuş olurlar. Başlıca türev ürünler; forward, futures, opsiyon ve swap sözleşmeleridir.

Türev piyasalarda, ihracatçı firmalar döviz kurunun gelecekte düşmesi olasılığına karşı, ithalatçı firmalar ise döviz kurunun gelecekte yükselmesi olasılığına karşı sözleşme imzalarlar. Bu sözleşmeler firmalara çeşitli işlem maliyetleri getirmekle beraber gelecekteki karlılıklarını makul bulunan bir seviyede güvence altına almaktadır. Türev piyasalarda işlem yapan diğer aktörler ise, bu firmaların aksine riski azaltarak hedging yapmak yerine bilhassa riski üstlenerek spekülatif karlar arayan bankalar ve diğer uluslararası yatırımcılardır.

 


Kaynakça

Akgiray, Vedat. “The Impact of Financial Innovation and Risk Management on Economic.” The ISE Review 2, no. 5 (1998): 1-14.

Alpan, Fulya. Örneklerle Futures Anlaşmalar ve Opsiyonlar. İstanbul: Literatür Yayınları, 1999

Apak, Sudi. Uluslararası Finansal Teknikler Analiz, Teori, Uygulama. İstanbul: Bilim Teknik Yayınevi, 1995.

Arıkan, A. Naci. Türev İşlemlerin Hukuki ve Vergisel Boyutu. İstanbul: Hud Yayınları, 2000.

Aslan, Nurdan, ve Nuray Terzi. Küresel Finans. İstanbul: Türkmen Kitabevi, 2013.

Berk, Niyazi. Finansal Yönetim. İstanbul: Türkmen Kitabevi, 199.

BİST. Sorularla Vadeli İşlem ve Opsiyon Piyasası. İstanbıl: BİST, 2017.

Bolak, Mehmet. Finans Mühendisliği Kavram ve Araçları. İstanbul: Beta Yayınları, 1998.

Breadley, Richard A., Steward C. Myers, ve Alan J. Marcus. İşletme Finansının Temelleri. İstanbul: Literatür Yayıncılık, 1997.

Ceylan, Ali, ve Turhan Korkmaz. Sermaye Piyasası ve Menkul Değer Analizi. Bursa: Ekin Yayıncılık, 2000.

Çıtak, Nermin, ve Fatma Kurt. “İhracat Firmalarında Riskten Korunma Aracı.” Muhasebe Enstitüsü Dergisi (Istanbul University Press), no. 62 (2020): 11-22.

https://data.worldbank.org. 24 05 2020.

https://www.borsaistanbul.com/urunler-ve-piyasalar/urunler/vadeli-islem-sozlesmeleri. https://www.borsaistanbul.com. 20 05 2020. https://www.borsaistanbul.com/urunler-ve-piyasalar/urunler/vadeli-islem-sozlesmeleri (erişildi: 05 24, 2020).

Kadıoğlu, Eyüp. “Şirketlerin Karşılaştıkları Kur Riski ve Kur Riskinin Yönetilmesi Yeterlilik Etüdü.” ANKARA: SPK, 2003.

Kılıç, Arzu Gök. Dövize Dayalı Türev Araçlar ve Kamu Borç Yönetimi Kapsamında Uygulanabilirliği. Uzmanlık Tezi, Ankara: Hazine Müsteşarlığı, 2002.

Seyar, Ahmet Zafer. Riskten Kaçınmada Kullanılan Türev Ürünler ve Yeni Uygulamalar . Yüksek Lisans Tezi, İstanbul: Marmara Üniversitesi Tez Koleksiyonu, 2006.

Seyidoğlu, Halil. Uluslararası Finans. 2. İstanbul: Güzem Yayınları, 1997.

—. Uluslararası İktisat . 13. İstanbul: Güzem Yayınları, 1999.

Toroslu, M. Vefa. Uygulamalı Dış Ticaret İşlemleri ve Muhasebesi. İstanbul: Beta Basım Yayın ve Dağıtım, 1999.

Türko, R. Metin. Finansal Yönetim. İstanbul: Alfa Yayınları, 2002.

Yıldız, Rıfat. Dış Ticarette Kur Riskine Karşı Korunma Araçları. Ankara: Türk Trade Yayınları, 1998.

 

Dipnotlar

[1] (https://data.worldbank.org 2020) erişim tarihi: 20.04.2020

[2] Halil Seyidoğlu, Uluslararası Finans, İstanbul; Güzem Yayınları, 1997, s.343.

[3] Richard A. Breadley, C. Myers Steward ve Alan J. Marcus, İşletme Finansının Temelleri. İstanbul: Literatür Yayıncılık, 1997, s.699.

[4] Nermin Çıtak ve Fatma Kurt. “İhracat Firmalarında Riskten Korunma Aracı”, Muhasebe Enstitüsü Dergisi (Istanbul University Press), no. 62 (2020): s.11-22. https://dergipark.org.tr/tr/pub/meder/issue/53628/672174 erişim tarihi:30.04.2020

[5] Eyüp Kadıoğlu, “Şirketlerin Karşılaştıkları Kur Riski ve Kur Riskinin Yönetilmesi Yeterlilik Etüdü”, SPK, (Nisan 2003, s.2 (erişim tarihi 21.06.2020)   bkz. https://www.spk.gov.tr/SiteApps/Yayin/YayinGoster/406

[6] A.g.e. Kadıoğlu,2003, s.3

[7] Halil Seyidoğlu, Uluslararası İktisat (13.b), İstanbul; Güzem Yayınları, 2004, s.491.

[8] Rıfat, Yıldız, Dış Ticarette Kur Riskine Karşı Korunma Araçları, Ankara: Türk Trade Yayınları, 1998 s.11-12.

[9] A.g.e. Yıldız, s.11.

[10] A.g.e. Kadıoğlu, s.8

[11] A.g.e. Kadıoğlu, s.29

[12] Mehmet Bolak. Finans Mühendisliği Kavram ve Araçları. İstanbul: Beta Yayınları, 1998

[13] Ali Ceyhan ve Turhan Korkmaz, Sermaye Piyasası ve Menkul Değer Analizi, Bursa: Ekin Kitabevi,2000, s.177.

[14] Nurdan Aslan ve Nuray Terzi, Küresel Finans, İstanbul: Türkmen Kitabevi, 2013, s.225.

[15] Vedat Akgiray,” The Impact of Financial Innovation and Risk Management on Economic”, Volume 2, No.5 (January-March 1988).   bkz. https://www.borsaistanbul.com/datum/imkbdergi/EN/ISE_Review_05.pdf#page=5 erişim tarihi: 25.04.2020

[16] A. Naci Arıkan, Türev İşlemlerin Hukuki ve Vergisel Boyutu, İstanbul: Hud Yayınları,2000, s.12.

[17] Ahmet Zafer Seyar, “Riskten Kaçınmada Kullanılan Türev Ürünler ve Yeni Uygulamalar”,  Yüksek Lisans Tezi, İstanbul: Marmara Üniversitesi Tez Koleksiyonu, 2006, s.91-92. bkz.https://katalog.marmara.edu.tr/eyayin/tez/T0053812.pdf erişim tarihi:25.05.2020

[18] Arzu Gök Kılıç, “Dövize Dayalı Türev Araçlar ve Kamu Borç Yönetimi Kapsamında Uygulanabilirliği”, Uzmanlık Tezi, Ankara: Hazine Müsteşarlığı, 2002, s.24. Aktaran: Eyüp Kadıoğlu

[19] BİST. Sorularla Vadeli İşlem ve Opsiyon Piyasası. İstanbıl: BİST, 2017 s.11. bkz. https://www.borsaistanbul.com/data/kilavuzlar/VIOP-Hakkinda-SSS.pdf erişim taihi:20.06.2020

[20] A.g.e. BİST,  s.11.

[21] A.g.e. Kadıoğlu,  s.20.

[22] Vadeli İşlem Sözleşmeleri, (https://www.borsaistanbul.com/urunler-ve-piyasalar/urunler/vadeli-islem-sozlesmeleri 2020). (Erişim tarihi: 10.05.2020)

[23] Fulya Alpan, Örneklerle Futures Anlaşmalar ve Opsiyonlar. İstanbul: Literatür Yayınları, 1999, s.3.

[24] A.g.e.  BİST

[25] Sudi Apak, Uluslararası Finansal Teknikler Analiz, Teori, Uygulama. İstanbul: Bilim Teknik Yayınevi, 1995 s.63.

[26] Niyazi Berk. Finansal Yönetim. İstanbul: Türkmen Kitabevi,2005, s.416.

[27] A.g.e. Seyar, s.95.

[28] Halil Seyidoğlu, Uluslararası İktisat (13b), İstanbul: Güzem Yayınları, 199, s.491.

[29] M. Vefa Toroslu. Uygulamalı Dış Ticaret İşlemleri ve Muhasebesi. İstanbul: Beta Basım Yayın ve Dağıtım, 1999, s.129.